最近2个月，存储和光模块股票涨到老登们痛恨至极，市场一片狂热，但很多人没留意到，AI的带头大哥、终极金主们，如北美的微软、亚马逊、谷歌、Meta，中国的阿里、腾讯，还有地球最像甲方的乙方英伟达，它们的股价已经跌了不少了。
微软从25年11月高点550美元跌至约373美元，跌幅32%；
谷歌从5月高点408美元回落至344美元，跌16%；
亚马逊从4月底高点279美元降至227美元，跌18.6%；
Meta在25年9月见顶794美元后，回落至543美元，跌幅近31.6%；
英伟达在5月中高点236美元降至193美元，跌幅18%。
国内方面，腾讯和阿里更是跌成了我的刀盾：
腾讯港股最高677港元，现在418，跌幅39%；
阿里港股25年10月见顶191港元，现在95港元，跌幅约50%，腰斩。
中国的终端AI巨头，阿里和腾讯做的不错，今年一直在跌，当然，市场有它的理由，对腾讯，以前是腾讯投入AI不够，现在又担心腾讯今年AI Capex太多，影响现金流，反正就是老登，跌吧。
对阿里，去年来了下反转，云业务增速很快，从电商股变成中国最重要的AI股，结果今年就反转，说它基本盘（电商、闪购）不够稳。
但中国的AI终端巨头，其实是最先被市场不看好的一波，到了4月份，市场也开始对美国的终端巨头四大云商开始担忧，担忧点是投这么多到AI里，什么时候能收得回来？数据虽然依然很好，但是市场开始顾虑。
连英伟达这么炸裂的财报，股价都开始回调了，说明大家是真对AI开支能否持续产生疑虑；
其实别看AI这么火爆，但全世界真正的金主，其实就那4家，如果扩个范围，可以把X、甲骨文、国内阿里腾讯字节都算进去。2025年，光是北美这四家就包揽了全球57%的高端AI服务器采购：
微软：2025年花了786亿美元，2026年第一季度已经花了319亿，全年计划花1900亿；
谷歌：2025年花了914亿，今年一季度花了357亿，全年目标1800亿；
亚马逊：2025年花了1310亿，今年一季度花了198亿，全年预算1250亿；
Meta：2025年花了715亿，今年一季度就猛砸了442亿，全年预算2000亿。
对于大厂们的军备竞赛，最近有张图《未来12个月超大规模云端服务商自由现金流预测》，但斌也转发了这张图：
如果连金主们的资金都有点紧，那么AI的资本投入，是否能持续这么大规模，市场资金能没有疑虑？
再看看投资回报情况，金主们投了AI数据中心，卖Token，回报情况怎么样：
根据多家机构（Bloomberg Intelligence、ARK Invest、斯坦福AI Index及头部云厂商财报）的综合估算，付费token70%的收入源于B端，排名如下：
1、AI编程+智能体（Agent）：35%–40%，是目前最大且增长最快的变现板块，单项目月均Token消耗超1亿，像Cursor、Devin已有千万美元级年收入；
2、企业SaaS + Copilot类工具：25%–30%，包括Microsoft 365 Copilot、Notion AI、Zoom AI Companion等，以订阅制为主，客户粘性强。
3、垂直行业（金融/法律/医疗等）：15%–20%，客单价高但客户数量有限，集中在头部机构，如律所、投行、医院系统。
4、C端聊天/教育/娱乐产品：5%–8%，虽用户量大（如ChatGPT免费用户超2亿），但付费率低（），ARPU极低，收入占比小。
5、视频生成：。
AI作为一种生产力，变现边界已经比较清晰，只有能明显提升生产力的情况下，客户付费意愿才比较高，而且企业付费意愿远高于个人，你让程序员充值，撑死一个月2000，但是你让企业充值，只要企业发现比人工便宜，效率还很高，企业就愿意。
现在付费意愿最高的是coding编程，其次是saas软件订阅，再次就是金融科研医院机构，目前AI已经大规模用在客服、反诈排查、研发、辅助医生诊疗等用途上了。
但是问题来了：今年4月开始，AI调用量突然下滑。根据OpenRouter的数据，最近全球token调用量虽然依然增长，但已经快速放缓，并且产生结构性变化：
全球大模型周调用量虽在2026年6月创下46.7万亿Token，创新高，但环比增速已骤降至4.7%，低于前一周的23.5%，增长放缓。
另外：中国模型连续八周碾压美国——DeepSeek、小米、MiniMax、腾讯包揽调用量前四，合计占比超三成；说明大家开始关注性价比了。
不是大家不想用AI，而是觉得太贵了：
微软：对高消耗团队（如Azure AI、Office）实施token使用预算审批制
Uber给员工设了每月1500美元的上限；
亚马逊：CIO在2026 Q1财报会上称：“不再为‘实验性token’买单。”
谷歌：为每个产品团队分配季度token预算
Meta：超出团队月度token预算需VP级审批。
腾讯：非产研部门每月免费额度仅够约5万tokens。
不少公司也开始在非关键业务上换便宜的开源模型，比如Deepseek，能省则省。
最后，数字AI的“能力边界”可能快碰到了：
AI确实擅长重复性强、规则明确的工作，比如写代码、客服、数据筛查；且AI的使用成本没想象中低，而人工也没想象中那么贵——性价比开始被质疑；
而且，最关键是，相比数字AI，物理AI才是真正的星辰大海（机器人、自动驾驶、具身智能等），但目前通用具身智能还未成熟。同时，物理AI和数字AI逻辑不大相同，目前方向远没有数字AI那么清晰。
现在北美四大云商，和我们国内阿里腾讯一样，投的都是数字世界的AI。而物理AI与数字AI的原理和应用场景差异极大，大家可以看看何小鹏最近访谈播客，他有几个观点：
1、数字AI只需处理信息，物理AI则需同时处理信息+能量+力学+安全，容错率极低；这点很容易理解，豆包可以回答错，然后说句对不起，但智驾的车能判断错吗？
2、物理AI需要海量真实世界交互数据（如跌倒、抓取失败、光照变化等），这些只能通过规模化部署获得，并且计算更倾向于端侧计算，而非集中计算；
3、呼吁政策、资本和人才向物理AI倾斜，避免只追逐“数字幻觉”。
企业家可以看十年，企业才有未来，但资本只认确定性的东西，反观这两个月AI板块的涨幅，正是由于资金向确定性高的上游聚集，先是三星/sk海力士/美光的存储板块暴涨，我们CPO中际旭创这两个月也翻了接近2倍，然后这几天轮到了国内存储，兆易创新、江波龙、长电科技等几天就涨了20%-30%。
这里有个风险：如果这些云厂商哪天稍微削减一点投资，上游公司业绩能不被影响？
那些锁定到2028年、2030年的订单，真的那么稳？
现在CPO的估值已经透支到2028年，存储板块甚至炒到了2030年以后，是不是太乐观了点？
话又转回来，如果资金从科技股撤出来，会不会流回老登股？其实也很难，5月份的宏观数据很不好看，当然也有不少老登是被错杀的，这就见仁见智了。
最后一句：我依然相信AI是未来十年的大趋势，它会花10年时间改造全球生产力，物理AI则是这个星辰大海。在这个新赛道，中美几乎站在同一起跑线，中国制造业全球独步，应用场景更多，更需要各类机器人，完全有机会领先。
AI的大潮，其实才刚刚开始，不过，AI泡沫，却会分次大涨和破灭。
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